FT Alphaville hatte heute eine Besonderheit in seinem Adventskalender:
„Dow, 30,000 by 2008“ Why It’s Different This Time – Second Printing
Interessant auch der Titel, der gerne zusammen mit diesem Buch gekauft wird: Why the Real Estate Boom Will Not Bust – And How You Can Profit from It
und die anderen Bücher, die die Leser von Dow 30,000 gekauft haben: Dow 36,000: The New Strategy for Profiting From..und Dow 40,000: Strategies for Profiting From the G…
Bei der heutigen Auktion von 3-Monats-Treasury-Bills hat das US-Finanzministerium einen Aufschlag bekommen: Pro 100.000$ Anleihe hat sie 100.025,56$ von den Banken bekommen. Dies ist das erste Mal, dass diese Papiere eine negative Rendite erzielen, d. h. dass jemand der US-Regierung Geld für das Privileg gibt, ihre Anleihen halten zu dürfen.
Kommentatoren geben hierfür technische Gründe an, insbesondere die Renovierungsarbeiten an den Bilanzen zum Jahreswechsel. Zudem ist aufgrund der Zentralbank-Liquiditätsprogramme viel Geld bei den Banken, und Flucht in Qualität aus Aktienmärkten usw. setzt sich immer noch fort.
Der gleichzeitig angebotene vierwöchige Wechsel hat eine Rendite von Null erzielt. Angeboten wurden 30 Mrd., die Nachfrage betrug 126 Mrd.
Brad de Long stellt eine wichtige Frage: Warum ist diese Krise so schlimm? Wieso führen 2 Bil. Abschreibungen auf hochriskante Hypotheken zu einem Vermögensverlust von 20 Bil. weltweit? Wo ist der Unterschied zu normalen Finanzmarktkrisen? Im Folgenden versuche ich kurz seine wesentlichen Punkte darzustellen.
Vor zwei Jahren betrug das weltweite Kapitalvermögen – der Marktwert von Unternehmensanteilen und -anleihen, gut 80 Bil. US-$. Der Wert dieses Vermögens schwankt, und zwar aus diesen fünf Gründen:
Zählt man die Verluste der Kapitalmärkte zusammen, ist in den letzten zwei Jahren das Kapitalvermögen um 20 Billionen auf 60 Billionen zurückgegangen. Als Ursachen können die ersten zwei Punkte ausgeschlossen werden, da es weder einen Einbruch in der Produktivität gab, noch außergewöhnliche Nachrichten hinsichtlich der Beschränkung der Rohstoffe oder der politischen Landschaft.
Hinsichtlich des dritten Punktes – Diskontierung der zukünftigen Cash Flows – führten die Ausfälle am Immobilienmarkt zu einer Erhöhung dieses Diskonts um 2 Billionen und die Rezession lässt weitere Ausfälle in Höhe von 4 Billionen erwarten, so dass hier ein Rückgang des Vermögenswertes um 6 Billionen angemessen erscheint. Gleichzeitig haben aber die Zentralbankinterventionen im Endeffekt zu einem Austausch dieser ausfallgefährdeter Vermögen gegen sichere Staatsanleihen und Zentralbankgeld in Höhe von 3 Billionen geführt, so dass der Effekt von Punkt 4 zu einer Reduzierung der Abschläge auf gut 3 Billionen geführt hat. Dies führt zum zentralen Punkt: Die restlichen 17 Billionen an Vermögensverlust sind demnach ausschließlich auf die gestiegene Risikoaversion zurückzuführen.
Zur Verdeutlichung: Ein Impuls in Höhe von Verlusten von 2 Billionen hat zu einer zehnmal so großen Reaktion im Wert der Vermögen geführt, wobei hier die wesentliche Ursache die gestiegene Risikoaversion ist, mit einem Effekt in Höhe von 17 Billionen. Für de Long ist dies vor allem ein wissenschaftliches Problem, da die Volkswirtschaft bisher davon ausgegangen ist, die Punkte 3 und 5 einigermaßen gut erklären zu können. In Bezug auf die Liquiditätspräferenz – also den treibenden Faktor von 3, lässt sich grob eine normale Realverzinsung berechnen: Wenn man davon ausgeht, dass die Präferenzen sich nicht wesentlich geändert haben, hängt dieser Wert einerseits von der Rate des technischen Fortschritts ab, die langfristig relativ stabil bei 2% p. a. liegt, und andererseits von der intertemporalen Substitutionselastizität des Konsums (um wieviel % muss der zukünftige Konsum steigen, damit ein Agent auf 1% Konsum heute verzichtet) – dieser liegt üblicherweise zwischen 1 und 2. Insofern sollte ein normaler Realzins bei 2-4% liegen, und die Zentralbank sollte nicht in der Lage sein, diesen dauerhaft bei -2% zu halten.
Brad de Long wundert sich auch über die Risikoprämie – nach den orthodoxen Finanzmarktmodellen sollte diese für diversifizierte Portfolios nicht mehr als 1% betragen – in normalen Zeiten liegt der Wert allerdings bei 5% und zur Zeit bei 10%. An dieser Stelle klinke ich mich aus seiner Diskussion aus, denn der von ihm genannte orthodoxe Wert ist die Folge der irrtümlichen Annahmen der orthodoxen Finanzmarktmodelle hinsichtlich des Risikos an Finanzmärkten – und es stellt sich die Frage, ob die jetzt am Markt gemessene Risikoaversion nicht einfach die Folge dessen ist, dass die Marktteilnehmer die Risiken an diesen Märkten jetzt realistisch bewerten.
Wie die FAZ meldet, gab es im 3. Quartal so viele Neugeborene in Frankfurt wie seit 1969 nicht mehr, wobei vor allem Frauen zwischen 34 und 41 Mütter geworden seien – die Stadt interpretiert dies als Erfüllung eines aufgeschobenen Kinderwunsches. Ohne jetzt Informationen über die Einkommensverteilung zu haben, könnte ich mir vorstellen, dass als Folge der Finanzkrise vor allem Frauen, die bisher bei Banken angestellt waren, eine Kinderpause einlegen, weil der Arbeitsmarkt hierfür jetzt eine gute Chance bietet.
Hier eine Übersicht über die Artikel, die Tanta von Calculated Risk über Immobilien, Verbriefungen und ähnliches geschrieben hat. Tanta ist letzte Woche an Krebs gestorben.
Brilliant – und nicht eitel: Paul Krugman hält heute seinen Vortrag bei der Vergabe der Nobel-Erinnerungsmedaille. Ein Student würde sich wohl kaum trauen, solche Folien für ein normales Seminar anzubieten.
FT Alphaville hat die wesentlichen Ergebnisse aus dem letzten Bericht der Bank für internationalen Zahlungsverkehr zusammengeschnitten. Sieht für mich aus, als wären die Zentralbanken im Vehältnis zum Interbankenmarkt in einer Zwickmühle: Verschaffen sie den Banken keine Liquidität, brechen diese zusammen, aber mit den Liquiditätsprogrammen, die es zur Zeit gibt, gibt es für die Geschäftsbanken keinen Anreiz, am Interbankenmarkt teilzunehmen: Auf der Angebotsseite scheuen die Banken zur Zeit jedes Risiko, und sie können ihre Liquidität einigermaßen günstig bei den Zentralbanken unterbringen. Wichtiger ist jedoch, dass auf der Nachfrageseite kein Bedarf besteht, weil die Banken ohne Ausfallrisiko des Kreditgebers und mit einem geringeren Aufschlag als am Geldmarkt sich ihre Liquidität bei den Zentralbanken besorgen können.
Ein neues Paper von NBER: Financial Crash, Commodity Prices and Global Imbalances Ricardo J. Caballero, Emmanuel Farhi, Pierre-Olivier Gourinchas – Dabei fällt mir ein: Eigentlich logisch, dass Deutschland besonders von der Finanzkrise in den USA betroffen ist, da es als eines der drei Länder mit den größten Leistungsbilanzüberschuss natürlich auch verhältnismäßig viele Ersparnisse hat, die so ähnlich wie von China in den USA recycelt wurden. Eigentlich auch ein gutes Argument für langfristig ausgeglichene Leistungsbilanzen, da dadurch die Exposure zu ausländischen Risiken verringert wird.